药石科技202太阳成集团tyc2年中报点评：逐季改善CDMO项目数量高增长

　　事件：公司发布2022 年中报，上半年实现营收7.35 亿元（+18.23% YOY），剔除某大客户商业化项目交付周期阶段性影响，上半年收入同比+29.00%；归母净利润1.53 亿元（-59.84% YOY）,扣非归母净利润为1.51 亿元（+4.15% YOY），符合市场预期。 分季度：单季度业绩创历史新高，持续改善。 22Q2，公司实现营收3.99亿元（+18.91% YOY），归母净利润0.82亿元（-73.59% YOY），扣非归母净利润为0.86亿元（+6.78% YOY），扣非归母净利润创历史新高， 22Q1至22Q2收入持续改善。盈利能力方面，22Q2，公司毛利率47.83%（-3.66pp YOY），扣非归母净利率21.53%（-2.45pp YOY），主要是公司正处于业务转型及上升期，人力资源超前投入、固定资产折旧增加和可转债利息费用等导致短期成本及费用承压。 分业务：CDMO业务项目数量高增长，CMC及分子砌块业务双向引流。

　　CDMO业务：2022H1，公司CDMO收入5.55亿元（+9.96% YOY），剔除大客户订单交付周期性影响后，22H1公司CDMO收入同比+21.14%；毛利率43.17% （-2.13pp YOY），主要是固定资产转固及晖石并表时长差异导致折旧增加。订单结构及客户结构的变化，显示公司CDMO业务漏斗效应强化：（1）2022H1， 公司承接项目中有890余个处在临床前至临床II期（21H1为320余个），38个处在临床III期至商业化阶段（21H1为29个），项目数量高增长；（2）2022H1， 公司公斤级以上终端客户数166家，同比+58%；销售额500万以上客户数35家， 同比+30%。新产能爬坡节奏方面，浙江晖石501车间新增的165m3产能，于22 年3月启用后，历时两个多月设备覆盖率即提升至80%；502车间将于22年8月底启用，新增产能94m3，预计至22年底前完成产能爬坡；503车间预计22年底启用，新增产能171m3。公司CDMO业务目前以单笔金额较小的临床早期项目为主，随着临床后期管线数量的增多，公司CDMO产能的产值有望逐步提升。

　　分子砌块业务：2022H1,公司分子砌块收入1.73亿元（+50.15% YOY），毛利率61.95%（-6.82pp YOY），主要受业务结构变化的影响。公司采取了分子砌块及CMC双向引流的策略：截至目前，公司承接的API、制剂CMC项目中，有34%的客户基于分子砌块目录业务合作基础或零星中间体定制业务，拓展至一体化CMC合作；有40%的客户与公司直接开展CMC项目合作，显示公司在CMC 领域的行业竞争力提升。

　　盈利预测、估值与评级：公司是药物分子砌块龙头，分子砌块业务突破实验室产能瓶颈，CDMO 业务漏斗效应强化，业绩将持续较高增长。考虑到业务转型阶段成本费用承压，我们下调公司22-24 年归母净利润为3.40/4.78/6.74 亿元（较原预测分别下调10.7%/11.5%/11.3%），按照最新股本测算EPS 分别为1.70/2.39/3.38 元， 现价对应PE 分别为48/34/24 倍，考虑到公司未来3~5 年利润端有望维持高增长（扣除21 年浙江晖石2.22 亿元投资收益影响后预计22 年净利润同比增长29%），同时估值处于近三年来相对低位，维持“买入”评级太阳成集团tyc。

　　风险提示：CDMO 业务拓展不及预期的风险，国内外疫情加剧的风险，市场竞争加剧的风险。

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